[股市纵横] 前11月央企利润降26%的深刻启示

日前，国资委公布了2008年前11个月央企利润下降26%这样一统计信息。这一利润降幅状况初看起来似乎并不算坏——因为按此计算，2008年全年利润也就比2007年降低30%左右嘛，这样的降幅对上市公司的股票估值影响并不算大。然而如果我们细细分析2008年全年业绩的变化走势过程，我们就会发现，这一“前11个月央企利润下降26%的数据”所反映的经济数据，其所反映的问题是极其严峻的，它给股市的的未来走势将会带来空前的打击！

为什么一个降低26%会如此严重如呢，以下我们就结合2008年各季度的业绩数据进行系统分析。

一、从2008年业绩数据规律看2008年4季度及以后的业绩走势

按照前期上交所、深交所公布的数据，沪深两市有可比数据公司，（1）2008年半年报净利润与2007年相比，同比增长率16.4％；（2）2008年前三季度净利润同比增长7.11%。这两组数据再结合新近国资委公布的2008年前11个月央企利润下降26%这一统计数据，我们就可以得到如下的分析数据：

我们假设2007年有可比数据的上市公司的净利润为120（基数算法），则平均每个月的净利润就为10，平均每个季度的净利润就为30，2007年半年净利润就为60，2007年前三个季度的利润之和就是90！2007年前11个月的利润之和就是110。（当然，2007年各月的净利润肯定是有差别的）

若考虑到2007年的净利润比2006年增长30%左右，相当于平均每个月比上个月增长2%左右，即越往后的月份业绩越高一点，则2007年最后一个季度的业绩要超过季度平均值30，大致在35-40左右（相当于每个月12左右）。所以，考虑这一情况，则2007年半年报利润就大致为50左右，前三季度业绩就大致为83左右，前11个月业绩为108左右。

按照前面公布的增长比例，则 2008年前三季度的净利润应该为83*（1+7.11%）=89。

而按国资委的最新统计数据，2008年前11月央企利润相比2007年同期下降26%！假设据此认为上市公司前11个月利润相比2007年前11个月也将降低26%左右似乎也应该是合理的。假如我们给予更为乐观的估计——假设上市公司2008年前11个月的净利润比2007年前11个月的净利润降低20%，那么2008年前11个月的利润就是108*（1-20%）=86！

也即，2008年前三季度的利润是89，2008年前11个月的利润是86，说明2008年10月、11月上市公司总体上已经呈平均亏损状态！由2007年到2008年上半年的平均每月盈利10变为目前的平均每个月亏损1.5!（（86-89）/2）

按照目前的经济形势及惯性，预计这种每个月亏损1.5将至少持续到2009年中报甚至是2009年第三季度末。

二、2009年上市公司业绩估算

1、悲观估计：假如这种每月亏损1.5持续到2009年9月底，之后2009年第四季度的业绩得以恢复，恢复到平均每个月6-7的水平（相当于2004、2005年时的每月业绩状态），那么2009年全年的业绩状况将会：（1）2009年第一季度、半年报、第三季度报表上市公司的平均业绩水平将呈现持续亏损状态；（2）从2009年第四季度开始业绩逐渐恢复到06年以前的水平；（3）2009年全年业绩=（-1.5）*9+6.5*3=21，2009年全年业绩相当于2007年业绩的6%！



2、中等估计：假如这种每月亏损1.5持续到2009年6月底，之后2009年下半年的业绩得以恢复，恢复到平均每个月6-7的水平（相当于2004、2005年时的每月业绩状态），那么2009年全年的业绩状况将会怎样？（1）2009年第一季度、半年报上市公司的平均业绩水平将呈现持续亏损状态；（2）2009年下半年业绩逐渐恢复到一定的水平；（3）2009年全年业绩=（-1.5）*6+6.5*6=30，即2009年全年业绩相当于2007年业绩的25%。

3、最乐观估计：假如2009年上半年的业绩比2008年11、12月份有一定的恢复，总体平均业绩能达到不赔，且从2009年下半年的业绩得以恢复，恢复到平均每个月6-7的水平（相当于2004、2005年时的每月业绩状态），那么2009年全年的业绩状况将会怎样？（1）2009年第一季度、半年报上市公司的平均业绩水平将呈现平均略盈略亏状态；（2）2009年下半年业绩逐渐恢复到一定的水平；（3）2009年全年业绩=6.5*6=39，即2009年全年业绩相当于2007年业绩的33%（三分之一）！

三、2009年上市公司业绩大幅下降对股市的影响

我们即使不考虑2009年的业绩为上述的“1”的悲观状况，只考虑上述的“2”的一般状况和“3”的乐观状况，那么这种业绩下降对目前、未来的股市走势、对目前及未来股票的估值水平都会带来重大的影响：

在目前的指数（1900点）状况下，若按照2007年的上市公司业绩，计算出的两市平均市盈率大致在18倍左右。但是由于2009年的业绩只相当于2007年业绩的20%（按一般情况计算）——33%（按乐观估计），所以，到了2009年年末、2010年年初，目前的1900点位置按2009年业绩计算的两市平均市盈率就将会变为50-70倍！

50-70倍的市场平均市盈率，是一个什么样的概念？理性地说，这是一个典型的“市场被连续暴炒情况下的大盘大顶位置的市盈率水平”：

1997年5月的大盘牛市顶1510点、2001年6月的大盘牛市顶2245点，市场当时的估平均市盈率水平就是50-70倍。即使是2007-10月的6124点的超级牛市大顶，两市的平均市盈率也就是70倍左右！

而熊市状态下股市维持若想维持50-70倍的如此高的平均市盈率状况，显然是不现实的。所以，从股市未来市盈率走势我们也可以看出，2009年，尤其是2009年下半年，大盘下跌目标点位将极其不乐观！因为，熊市状况下，20-30倍的平均市盈率已经是市场的上限，而任何一次大熊市的底，其市场平均市盈率都在20倍以下！

当然，从市净率角度看，目前的市场市净率要大大低于1997年5月的大盘1510点、2001年6月的大盘2245点时的两市市净率水平。所以，考虑到市净率对股价的支撑作用这一因素，不排除2009年底两市市盈率可以维持在30倍左右的水平。而即使是这样，那时的大盘点位距离目前的1900点可能也已经极其遥远！因为以2009年的业绩计算，目前的1900点就相当于2009年底的50-70倍市盈率。

四、市场合理估值水平的滞后认识

我们对大盘的合理位置、合理估值，在认识上往往都存在着很大的滞后性，即当市场下跌时总觉得按当时的市场环境、市场估值水平似乎不应该再跌，但过后反过来再看，这种下跌绝对有其合理性，只不过是市场对后期的市场环境变化往往有“提前的先知先觉反映”，而我们对未来市场环境变化的认识却相对滞后。

比如，大盘从6000点跌到4000点时，说股市还会大跌，会跌到2500点以下，当时是不会有人相信的，因为后来的大盘2500时的市场恶劣环境在之前的大盘5000点、4000点时市场还没有出现。同理，大盘跌到3000点时，按当时的业绩估值体系，绝大多数人人仍会认为3000点绝对应该属于市场底部，不应该再跌，因为按当时的业绩估值体系似乎确实不应该再跌了，并且政府也极力护盘。但后来股市还是从3000点跌到了后来的2000点以下。而以2000点以下的市场环境的现实（企业业绩下降、国际金融危机等）重新进行估值，绝大多数人也都不得不承认，此时的市场环境、条件，市场的合理估值水平也只能处于2000点以下，确实不值3000点。

同样的道理，以目前的上市公司业绩状况（2008年的业绩），似乎可以认为大盘不应该再向下大跌，大盘在2000点位置似乎属于合理的估值水平。但是，当到了2009年下半年、年底，以那时的业绩再去衡量股指，可能谁都不会再说“1500点太低了”，说1900点严重高估可能人人都会承认，因为业绩说明一切，到了2009年的年底，1900点、50-70倍的市场平均市盈率，恐怕没有人说不高的。

所以，对国资委“前11月央企利润降低26%”这一数据，我们不能看表面，而应当深刻领会，深刻分析，从中发现未来的一些问题（2009年业绩变化规律），只有这样，对股市未来可能运行的大方向才能做到心中有数。否则，如果只看以前的数据，只看目前的表面数据，我们就会重犯“3000点时认为绝对是底、认为大盘绝对不会跌到2000点以下”的老错误。

注意：1、以上研究的是市场大趋势，并不针对市场的短线涨跌。

2、目前的市场，一个新的顶部已经构成，尽管大盘后期会有反复，会因为短期超跌产生反抽上涨，但后期的大的下跌趋势不会改变。